信号的确认
超预期的全面降准*策落地，以及信贷投放的大幅改善可能主要与经济基本面持续偏弱有关。预防性储蓄的存在长期抑制了居民的消费倾向和企业投资意愿，进而使得经济增速在远低于疫情前的中枢上稳定。而下半年随着全球货物消费的回落以及海外供应的恢复，国内经济下行的压力趋增。在此背景下，中小企业的经营压力、银行体系的坏账风险上升。因此央行有必要通过相对宽松的货币*策对冲经济下行的风险，缓解实体部门的融资压力。
往后看，下半年经济仍将弱势下行，而财**策大概率处于紧缩周期中，这使得货币*策偏宽松的状态会在长时间内维持。在经济基本面偏弱，货币*策偏松的环境下，权益市场整体仍将以箱体震荡的态势为主，成长板块占优。债券市场收益率易下难上。
■风险提示：疫情发展超预期；地缘*治风险。
降准避开联储打提前量，Q3环境改善1.“全面降准”利用窗口期打提前量，未来也不至于持续显著宽松加码
由于本次降准为“全面降准”，预计将释放长期资金约1万亿元。我们对此解读如下：
首先，当前的货币*策依然强调坚持“不搞大水漫灌”的*策基础，继续强调保持货币*策稳定性，我们认为未来一个阶段货币*策将维持中性偏宽松基调。
其次，本次降准一定程度上也是货币*策正常化进程的常态化操作。降准释放的约1万亿长期资金中，有亿将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF），还有一部分资金将被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，以增加金融机构的长期资金占比。据央行测算，此次降准将降低金融机构资金成本每年约亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本，进一步加大对小微企业的支持力度。考虑到下半年除了7月15日到期的亿中期借贷便利以外，8月之后陆续还有3.75万亿MLF将陆续到期，因此不排除未来还有多次降准置换MLF的可能，这些降准如果出现，都应该被理解为对冲性的，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定。
最后，本次降准具有很强的信号意义。在此前召开的货币*策委员会第二季度例会中，指出稳健的货币*策要灵活精准、合理适度。此次降准展现了灵活适度中的“灵活”性。意味着央行的*策调整会适应经济形势的最新变化，甚至针对结构性问题进行前瞻性部署。在全球流动性拐点即将到来的背景下，此举也显示出我国货币*策的领先性。
2.降准背后的经济信号：当前经济的结构性矛盾
央行公布全部降准后，部分投资者对于经济下行压力的担忧显著上升，我们认为当前经济整体下行压力并不明显，企业盈利仍处于较好的水平，PMI也位于荣枯线上方，6月新公布的社融数据显示新增企业中长期贷款亿元，同比多增亿元，也表明经济处于强势区间。
不过当前经济并非高枕无忧，从全球来看，由于我国复苏进程领先全球，近期PMI等领先指标已经显著落后于美国和全球，意味着中国的复苏动能也将率先消退。从结构来看，中国经济主要面临着投资不足、中小企业压力较大、上游对中下游利润挤压和消费不足的问题。
今年以来，固定资产投资修复显著低于预期，特别是制造业投资的修复最为迟缓，两年复合平均增速5月才转正升至0.6%。投资不足一方面与疫情造成的不确定性有关，另一方面也和上游对中下游利润挤压、中小企业压力较大密切相关。其结果是上游企业和大型企业主动加杠杆意愿较小，更加